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易米基金包麗華:我眼中的三種好的商業模式

導讀:有這樣一只基金,在A股市場波動之際,自2022年8月2日一年以來,在滬深300指數和偏股類基金指數分別下跌了5.22%和13.27%時,仍然能在同期獲得8.22%的收益率;這只基金的基金經理,自開始管理易米開鑫價值優選混合基金以來,不但成立一年來的收益率水平位居同類前列,同時1年期動態回撤水平相對前期高點最多僅6.3%。這位進可攻退可守的寶藏基金經理,就是易米基金的包麗華。

在市場的混亂和掙扎中,包麗華是如何創造這個令人矚目的業績水平的呢?我們不妨通過她對自己投資理念的描述,來了解這位與眾不同的女性基金經理,是如何把獨特的投資理念投入實踐的。

作為一位資深投資管理人員,包麗華已經在這個行業打拼了整整15年。包麗華的選股投資邏輯像是一個精密的“沙漏”,逐層篩選后,只留下最經得起考驗的一部分企業。在“沙漏”運行的過程中,她首先篩選高價值創造的企業,再通過調研深度積累對企業的認知,最后等待估值與質地出現交集的時間節點。

包麗華在11年投資歷程中,不斷升級自己的投資體系。她的核心投資邏輯的前提是要找到那些優質企業,而她遴選企業的評價體系,又具備相當縝密的獨特性。

包麗華堅信,從實體企業運行的商業邏輯來看,往往有比較好的商業模式的企業,其創造高價值的能力較強。從利潤表和現金流量表中可以看出,擁有好商業模式的企業,每年都可以賺到落袋為安的現金,也不需要每年通過現金支出去進行資本開支來維系未來的成長。所以包麗華在第一步的篩選中,先試圖找到三類好的商業模式:強護城河型、網絡型和強創新力型。

首先是護城河型。具備護城河的企業分為兩類,一類是在既往激烈競爭中確立競爭地位并享受格局紅利的商業模式,代表行業有白酒、啤酒龍頭、白電龍頭、工程機械和重卡龍頭等等。以白酒為例,由于其具有獨特的社交屬性,并且承載著中華文化,其生命周期長于大部分企業。白酒的需求端較為穩定,是能夠相對抵御老齡化的消費品,而且行業龍頭則能享受到優質的行業紅利。

另外一類則是有著外部因素賦予的護城河,比如頭部交易所、核心樞紐機場、頭部血制品企業,這些企業享有牌照或區位壟斷優勢帶來穩定的自由現金流。以頭部交易所為例,實現了“坐地收錢”的類永續現金奶牛商業模式。

其次是網絡型商業模式,通常可分為線下和線上兩種。線下的代表類型為梯媒,這是一種經典的商業創新型業態,通過積聚大量線下電梯廣告位,形成了強大的網絡效應。一旦這個網絡形成,它的壟斷地位幾乎不可撼動,就如同一臺不停產生回報的永動機。

線上的代表則是互聯網平臺,它們通過吸引大量用戶,構建了龐大的用戶網絡,然后將這些用戶流量轉化為收益。當然,各家平臺的變現效率有所不同,從高到低依次為游戲/電商、廣告、直播、社區。這就像是一場數字化的競速比賽,不同領域的平臺爭相嶄露頭角,誰能夠最高效地將用戶流量變現,誰就將贏得這場競爭的勝利。

最后是技術創新的商業模式。此行業需求端長期穩定,但供給端不存在幾家獨占鰲頭的公司,這就給了新進者通過技術和產品創新及快速迭代來爭奪市場份額的機會。比如很多的專精特新領域,涉及精密儀器、設備、創新藥/械、新消費等領域。

以專精特新領域為例,企業通過技術和創新替代進口設備、產品、技術的市場份額,或者替代傳統設備及技術市場份額。此類行業往往具備輕資產屬性,在研究此類企業時,需要觀察規模擴大后投入回報率的變化。同時也要關注這部分商業模式的企業供給端持續創新的能力,是否只是曇花一現。這類企業與重資產投入+技術周期迭代的商業模式有本質不同,就像是在快速流動的河流中,輕資產屬性、持續創新的企業能夠不斷前行,而那些重資產投入、技術周期迭代的企業則可能被淹沒在浪潮之中。

包麗華深信,通過識別優秀的商業模式,可以找到那些能夠創造高價值的企業。更為重要的是,這些企業還需要擁有良好的ROIC。相比于通常受關注的ROE指標,ROIC將負債也考慮在內,因此能夠更全面地評估公司的風險承受能力。在經濟下行時,這些擁有高ROIC的企業通常表現更出色的抗風險能力。

上述三種商業模式正是包麗華所看好的企業類型,她通過自下而上的方法發掘那些能夠創造潛在高回報的企業。她的策略是在企業的質地、估值和景氣度的維度中,尋找三者的交集。

包麗華表示,篩選的過程并不是完全看歷史數據,因為買股票是買未來,所以她會在股價尚未完全反映企業未來價值之前率先關注這些企業,通過把握合理買點,在未來分享這些企業的經營成果。正是她對價值投資策略的堅守,使得她所管理的基金產品擁有出色的歷史業績。在她的11年投資生涯中,她堅持并且不斷與時俱進微調著獨特的“沙漏篩選法”,致力于為投資者創造出更卓越的回報。

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